交银国际：未来2-3季度猎豹移动变现能力将大幅提升

NDR会议纪要–看好猎豹移动端增长潜力

我们在2014年1季度业绩发布之后，邀请了金山软件CFO吴育强先生（Francis Ng）与我们的投资者见面，分享金山各项业务的发展策略并解答投资者针对市场对金山收入增速放缓、利润率压力、以及猎豹低于预期的估值和猎豹海外流量变现等问题。2014年，是金山大力投资的一年，由于80%的研发费用和推广费用都投在并未盈利的移动端，我们预计经营利润率将较2013年下降14个百分点，至15%（符合管理层下降10-20ppt的指引）。由于游戏业务增速有所放缓，下调2015年游戏业务估值，下调目标价至26港元，相当于42倍2014年PE以及23倍2015年PE；看好猎豹移动端的盈利能力以及WPS长期在企业和移动端的增长潜力，维持长线买入评级。

PC游戏收入预计增速20%，期待下半年手游表现。2014年，PC端游戏市场逐步走向成熟，增速开始有所放缓，我们预计全年PC游戏市场规模将有18%的增长，其中MMO游戏增速预计将在12%左右。尽管市场增速放缓，但管理层对金山游戏业务的发展仍然有信心超过行业平均增速，基于剑侠3，以及下半年3-4款的新手机游戏的发布，管理层预计除手游收入外，游戏业务将有20%以上的收入增长。手机游戏的研发也是金山非常重视的业务之一，今年下半年多款自研手游的发布，加上来自小米、腾讯、猎豹等渠道的支持，手游收入很可能带动14年游戏收入的增长超过市场预期。

WPS发力移动端，但并不急于移动端商业化进程。WPS业务受到中国对软件正版化的力度加强而稳定发展，贡献稳定的现金流，未来在企业端仍然有很大的增长空间。WPS同时在移动端和海外市场发力，目前移动端WPS全球月活跃用户数已经达到4300万，比去年同期翻了2.7倍。2013年底，WPS融资5000万美金，用来开拓美国市场。在移动互联网浪潮中，WPS希望通过内部创新，以及在移动端的先行者地位，在全球范围内获得更多的市场份额。我们认为，未来移动端的商业化模式仍将是“免费软件+收费增值服务”的模式，而在占领一定的市场之前，WPS移动端所能带来的利润贡献仍然较少。

猎豹移动5月成功在美国纽交所上市，猎豹海外移动端流量暂时没有变现，但不代表不会变现，预计2-3个季度之内猎豹移动端变现能力将大幅提高。由于受到行业整体估值的影响，猎豹估值比预期稍低。但是基于猎豹在移动端的快速扩张，以及较强的盈利能力，管理层对猎豹未来的表现仍然有很高预期：1)管理层预计猎豹移动端活跃用户数将在2014年底超过3亿，并有机会达到3.5亿，主要来自于海外用户的增长；2)猎豹将通过其在移动端的流量，以及跟应用商店模式有几十万甚至上百万的应用数量相比，有更强的推送能力以推广手游或app，帮助中国更多的中小开发者将优秀的游戏/app推向全球市场；3)基于猎豹巨大用户基数，建立手游平台，代理更多的游戏在海外发行；4)建立面向国际市场的移动广告平台，实行地域差异化变现策略。管理层预计猎豹移动端在未来2-3个季度变现能力将大幅度提高，2014年全年猎豹移动端收入将占到总收入的25%，2015年达到50%。猎豹海外市场主要用户群在欧美地区，未来推广策略也将会是专注于某几个地区作为广告、产品的投放重心。